淺議互聯(lián)網(wǎng)金融的發(fā)展與監(jiān)管

 編者按：本文根據(jù)2015年7月3日省政協(xié)組織召開的“互聯(lián)網(wǎng)金融座談研討會(huì)”參會(huì)發(fā)言材料編輯而成，并同時(shí)參考了百度詞條、證監(jiān)會(huì)研究中心研究論文、相關(guān)券商研究報(bào)告等素材。文中內(nèi)容僅代表筆者個(gè)人觀點(diǎn)。

2014年3月5號，十二屆全國人大二次會(huì)議審議的政府工作會(huì)議報(bào)告中提出：將促進(jìn)互聯(lián)網(wǎng)金融健康發(fā)展，完善金融監(jiān)管協(xié)調(diào)機(jī)制。這是互聯(lián)網(wǎng)金融首次被寫入政府工作報(bào)告，而互聯(lián)網(wǎng)金融也是自誕生以來最快地寫入政府工作報(bào)告會(huì)議的經(jīng)濟(jì)詞之一。目前，整個(gè)互聯(lián)網(wǎng)正在全面地滲透金融行業(yè)，它的成長正在改變未來的金融形勢。

一、互聯(lián)網(wǎng)金融的發(fā)展特點(diǎn)

互聯(lián)網(wǎng)金融（ITFIN）是指以依托于支付、云計(jì)算、社交網(wǎng)絡(luò)以及搜索引擎、app等互聯(lián)網(wǎng)工具，實(shí)現(xiàn)資金融通、支付和信息中介等業(yè)務(wù)的一種新興金融。

需要強(qiáng)調(diào)，互聯(lián)網(wǎng)金融不是互聯(lián)網(wǎng)和金融業(yè)的簡單結(jié)合，而是在實(shí)現(xiàn)安全、移動(dòng)等網(wǎng)絡(luò)技術(shù)水平上，被用戶熟悉接受后（尤其是對電子商務(wù)的接受），自然而然為適應(yīng)新的需求而產(chǎn)生的新模式及新業(yè)務(wù)，是傳統(tǒng)金融行業(yè)與互聯(lián)網(wǎng)精神相結(jié)合的新興領(lǐng)域。

在實(shí)踐中，互聯(lián)網(wǎng)金融主要體現(xiàn)為四類模式：一是傳統(tǒng)金融的互聯(lián)網(wǎng)化，如商業(yè)銀行的網(wǎng)上銀行、余額寶（將貨幣市場基金銷售通過支付寶交易完成）。二是通過互聯(lián)網(wǎng)的第三方支付體系，如美國的Paypal、中國的支付寶，顯然支付寶比Paypal成功得多。三是基于互聯(lián)網(wǎng)的信用業(yè)務(wù)，如P2P、股權(quán)眾籌。第四個(gè)方面是網(wǎng)絡(luò)虛擬貨幣，如比特幣。

歸納起來，互聯(lián)網(wǎng)金融主要有以下特點(diǎn)：

（一）成本低

資金供求雙方可以通過網(wǎng)絡(luò)平臺(tái)自行完成信息甄別、匹配、定價(jià)和交易，無傳統(tǒng)中介、無交易成本、無壟斷利潤。一方面，金融機(jī)構(gòu)可以避免開設(shè)營業(yè)網(wǎng)點(diǎn)的資金投入和運(yùn)營成本；另一方面，消費(fèi)者可以在開放透明的平臺(tái)上快速找到適合自己的金融產(chǎn)品，削弱了信息不對稱程度，更省時(shí)省力。

（二）效率高

互聯(lián)網(wǎng)金融業(yè)務(wù)主要由計(jì)算機(jī)處理，操作流程完全標(biāo)準(zhǔn)化，業(yè)務(wù)處理速度更快，用戶體驗(yàn)更好。如阿里小貸依托電商積累的信用數(shù)據(jù)庫，經(jīng)過數(shù)據(jù)挖掘和分析，引入風(fēng)險(xiǎn)分析和資信調(diào)查模型，商戶從申請貸款到發(fā)放只需要幾秒鐘，日均可以完成貸款1萬筆，成為真正的“信貸工廠”。

（三）覆蓋廣

互聯(lián)網(wǎng)金融模式下，客戶能夠突破時(shí)間和地域的約束，在互聯(lián)網(wǎng)上尋找需要的金融資源，金融服務(wù)更直接，客戶基礎(chǔ)更廣泛。此外，互聯(lián)網(wǎng)金融的客戶以小微企業(yè)為主，有利于提升資源配置效率，促進(jìn)實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展。

（四）發(fā)展快

依托于大數(shù)據(jù)和電子商務(wù)的發(fā)展，互聯(lián)網(wǎng)金融得到了快速增長。以余額寶為例，余額寶上線18天，累計(jì)用戶數(shù)達(dá)到250多萬，累計(jì)轉(zhuǎn)入資金達(dá)到66億元。據(jù)報(bào)道，余額寶規(guī)模500億元，成為規(guī)模最大的公募基金。

（五）風(fēng)險(xiǎn)大

一是信用風(fēng)險(xiǎn)大?，F(xiàn)階段中國信用體系尚不完善，互聯(lián)網(wǎng)金融違約成本較低，容易誘發(fā)惡意騙貸、卷款跑路等風(fēng)險(xiǎn)問題。特別是P2P網(wǎng)貸平臺(tái)由于準(zhǔn)入門檻低和缺乏監(jiān)管，成為不法分子從事非法集資和詐騙等犯罪活動(dòng)的溫床。二是網(wǎng)絡(luò)安全風(fēng)險(xiǎn)大。中國互聯(lián)網(wǎng)安全問題突出，網(wǎng)絡(luò)金融犯罪問題不容忽視。一旦遭遇黑客攻擊，互聯(lián)網(wǎng)金融的正常運(yùn)作會(huì)受到影響，危及消費(fèi)者的資金安全和個(gè)人信息安全。

二、互聯(lián)網(wǎng)金融的發(fā)展?fàn)顩r

從世界范圍看，互聯(lián)網(wǎng)金融發(fā)展程度不一、發(fā)展特點(diǎn)不一。日本的互聯(lián)網(wǎng)金融比較單純，主要只有一家（樂天，由電商巨頭介入銀行、券商、信托業(yè)務(wù)）。英國是P2P的發(fā)源地。法國主要體現(xiàn)在第三方支付方面。德國在P2P中融入了信用風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)機(jī)制（即同類貸款人出資成立資金池來分擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)）。美國互聯(lián)網(wǎng)金融業(yè)態(tài)比較豐富，包括網(wǎng)上銀行、網(wǎng)絡(luò)經(jīng)濟(jì)商（低端如E-Trade；中端附帶咨詢業(yè)務(wù)，如Charles Schwab；最高端如美林）、第三方支付（如Paypal）、P2P（如LendingClub）、眾籌（如Kickstarter,Angelist）。

麥肯錫在2014年調(diào)查全世界各國互聯(lián)網(wǎng)經(jīng)濟(jì)占經(jīng)濟(jì)中的比重，中國占比4.4%，美國占比4.3%。雖然數(shù)字占比超過美國，但一般還是認(rèn)為美國的互聯(lián)網(wǎng)金融發(fā)展全球居首，中國排名第二，英國緊隨其后。證監(jiān)會(huì)祈斌主任認(rèn)為，中國互聯(lián)網(wǎng)金融的井噴式發(fā)展主要取決于以下四方面原因：

（一）兩多兩難問題突出，傳統(tǒng)金融服務(wù)落后

過去三十年，人均儲(chǔ)蓄增長1619倍，產(chǎn)生了大量社會(huì)富余資金，同時(shí)中國的中小企業(yè)數(shù)量也超過了1500萬家。由于銀行難以辨識中小企業(yè)的質(zhì)量優(yōu)劣，以及直接融資市場體系的不完備，從而推生出中小企業(yè)的“融資難”，以及社會(huì)資金的“投資難”。

（二）經(jīng)濟(jì)運(yùn)行效率提升，凸顯時(shí)間價(jià)值效應(yīng)

隨著現(xiàn)代通訊的發(fā)展，社會(huì)經(jīng)濟(jì)整體運(yùn)行效率大為提升。時(shí)間變得更加值錢，大家寧愿支付更高一點(diǎn)的價(jià)格來節(jié)省時(shí)間。我們現(xiàn)在偶爾去銀行也發(fā)現(xiàn)排隊(duì)時(shí)間比較長，所以更愿意跟互聯(lián)網(wǎng)去結(jié)合。

（三）互聯(lián)網(wǎng)和移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)實(shí)現(xiàn)了跨越式發(fā)展

　2014年，中國智能手機(jī)出貨量3.89億部，占手機(jī)總出貨量86%，其中3G、4G手機(jī)占智能手機(jī)總數(shù)的85%。當(dāng)年，中國移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)用戶數(shù)接近8億，已完全超越PC端用戶量。目前，中國移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)用戶的數(shù)量已突破了8.5億，預(yù)計(jì)移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)信息消費(fèi)規(guī)模將突破2萬億。

（四）中國社會(huì)的創(chuàng)業(yè)創(chuàng)新動(dòng)力強(qiáng)勁

中國雖然歷史悠久，但在國家推進(jìn)創(chuàng)業(yè)創(chuàng)新的大潮下，社會(huì)氛圍積極活躍。近日，國務(wù)院印發(fā)了《國務(wù)院關(guān)于大力推進(jìn)大眾創(chuàng)業(yè)萬眾創(chuàng)新若干政策措施的意見》，被稱為鼓勵(lì)創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)的“國十一條”，提出了9大層面、30條政策措施。

    三、互聯(lián)網(wǎng)金融的發(fā)展業(yè)態(tài)

（一）P2P

P2P指的是個(gè)人對個(gè)人之間的借貸形式，而且它是通過網(wǎng)絡(luò)平臺(tái)來進(jìn)行的借貸形式。 從目前P2P的個(gè)系上分，它的P2P平臺(tái)可以共分為四類，分別是銀行系、國資系、民營系和上市公司系。

1、銀行系P2P平臺(tái)的優(yōu)勢主要在于風(fēng)控模式、流動(dòng)性管理，項(xiàng)目大多數(shù)是來源于銀行原有的客戶，所以風(fēng)險(xiǎn)是相對較低，但收益也相對略低，代表者主要是招商銀行旗下的P2P網(wǎng)貸平臺(tái)，小企業(yè)e家的平臺(tái)。

2、國資系P2P平臺(tái)最大的優(yōu)點(diǎn)在于具有較強(qiáng)的公信力，因此兌付能力比較強(qiáng)。但其起購門檻是比較高，比如說開鑫貸的起投金額為1萬元，金開貸投資金額為3萬元。

3、民營系P2P平臺(tái)數(shù)量較多，但質(zhì)量參差不齊。其優(yōu)勢在于起購門檻比較低，普遍的起購門檻是在50-100元之間，但也有低至1元的平臺(tái)，并且這類平臺(tái)通常收益率比較高。但其缺點(diǎn)在于平臺(tái)風(fēng)險(xiǎn)比較高，平臺(tái)負(fù)責(zé)人攜款潛逃的風(fēng)險(xiǎn)比較大，而且也存在所接入的產(chǎn)品到期違約而造成投資者血本無歸的可能。

4、上市公司系P2P平臺(tái)主要目的是在于供應(yīng)鏈金融，是為了維護(hù)所在供應(yīng)鏈的生存，提供供應(yīng)鏈資金運(yùn)作的效率來降低供應(yīng)鏈整個(gè)整體的管理成本。這類平臺(tái)的資金通常較為雄厚，但需要對整個(gè)供應(yīng)鏈的管理狀況、經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)以及上下游的貿(mào)易真實(shí)性進(jìn)行準(zhǔn)確的把握，從而保證整個(gè)供應(yīng)鏈融資的安全。

5、2014年的P2P產(chǎn)品業(yè)務(wù)創(chuàng)新中，最為吸人眼球的就是P2P中的類ETF產(chǎn)品。2014年6月，國內(nèi)首家P2P平臺(tái)搜索引擎火球網(wǎng)推出了“火球計(jì)劃”，運(yùn)作方式是由平臺(tái)先用自有資金從其他眾多的P2P平臺(tái)獲得債權(quán)，再將債權(quán)拆分、打包，重組轉(zhuǎn)讓給大眾投資人，在這種模式下，投資者實(shí)際上是將資金分散地投向了多個(gè)P2P平臺(tái)的多個(gè)債權(quán)，而不是僅投資于一個(gè)平臺(tái)里的一個(gè)債權(quán)。這類投資的優(yōu)點(diǎn)在于分散投資，因此就是說，如果其中有某一項(xiàng)債權(quán)違約，也不會(huì)對投資者造成不可控的風(fēng)險(xiǎn)，但缺點(diǎn)在于，平臺(tái)首先必須用自有資金從其他眾多的P2P平臺(tái)中獲得債權(quán)，再將債權(quán)拆分重組，轉(zhuǎn)讓給大眾投資人，這一類運(yùn)作模式中的平臺(tái)已經(jīng)不再是傳統(tǒng)意義上的信息中介，而是平臺(tái)歸集資金后，再進(jìn)行分配，實(shí)現(xiàn)期限錯(cuò)配，存在一定資金池的嫌疑。

2014年，P2P平臺(tái)迎來了爆發(fā)式的增長，但由于監(jiān)管缺失，所以也一直處于野蠻增長的狀態(tài)。未來P2P平臺(tái)的競爭將繼續(xù)走向“白熱化”，有更多的問題平臺(tái)將會(huì)暴露，許多以高收益來吸引投資者的平臺(tái)，將存在比較大的資金鏈斷裂的風(fēng)險(xiǎn)。網(wǎng)貸監(jiān)管即將拉開序幕，在監(jiān)管細(xì)則出臺(tái)之際，一些經(jīng)營不善的平臺(tái)，將會(huì)失去生存空間，淘汰率可能會(huì)進(jìn)一步加劇。隨著網(wǎng)貸行業(yè)的規(guī)范化發(fā)展，許多網(wǎng)貸平臺(tái)可能將選擇風(fēng)險(xiǎn)較低的項(xiàng)目，未來網(wǎng)貸平臺(tái)的整體收益將會(huì)回歸理性，呈現(xiàn)遞減的局面。

（二）寶寶類

2013年余額寶的橫空出世，引領(lǐng)了互聯(lián)網(wǎng)金融的發(fā)展。2013年四季度，寶寶類產(chǎn)品的規(guī)模只有5876.15億，但是到了2014年一季度，它的規(guī)模上升到12607.07億，就是說，在兩個(gè)季度之間，它的規(guī)模就已經(jīng)擴(kuò)張了一倍有余。而在2014年四季度，它的規(guī)模上升到了16174.18億元，與其設(shè)立之初相比，整個(gè)規(guī)模擴(kuò)張了三倍有余。寶寶類產(chǎn)品的本質(zhì)都是貨幣基金，它都是掛鉤貨幣基金的產(chǎn)品，按照其銷售機(jī)構(gòu)，其實(shí)可以分為基金系、銀行系、第三方支付系和第三方銷售系，其中這兩年銀行系寶寶數(shù)量的增長最大。主要是因?yàn)殂y行為了保留住客戶量和他們的存款，選擇了積極加入寶寶軍團(tuán)之中，用來增加客戶的黏性，間接留住儲(chǔ)蓄率。寶寶類產(chǎn)品是以低門檻、快速提現(xiàn)而著稱的。

1、在起購門檻方面，在現(xiàn)有的寶寶類產(chǎn)品中，一分錢起購的數(shù)量是最多的，占據(jù)寶寶類產(chǎn)品的45%，100塊起購的產(chǎn)品占29%，一塊錢起購的占21%。

2、在快速取現(xiàn)方面，由于寶寶類產(chǎn)品采取的是墊資的模式，所以它具有單日提現(xiàn)額度上限，不同的寶寶類對單日提現(xiàn)額度上限的設(shè)置是不同的，限制存在于5萬、10萬、20萬、50萬、100萬和500萬幾個(gè)檔位當(dāng)中，其中規(guī)定單日提現(xiàn)額度在5萬的寶寶類產(chǎn)品最多，而體現(xiàn)額度最低的是蘇寧零錢寶未實(shí)名認(rèn)證客戶，其取現(xiàn)額度最高是1000元。

寶寶類產(chǎn)品未來的發(fā)展，可能將失去原有的熱度。因?yàn)殡S著貨幣市場化、利率市場化的推進(jìn)，貨幣基金在未來的年化收益率將會(huì)持續(xù)下降，大概在3.8%的上下200個(gè)BP水平，而本質(zhì)上是貨幣基金的寶寶類理財(cái)產(chǎn)品也將逐步走向衰退。

（三）P2B產(chǎn)品

和P2P不同的是，P2P是個(gè)人對個(gè)人的借貸，而P2B是指個(gè)人對企業(yè)的借貸模式，P2B網(wǎng)貸平臺(tái)數(shù)量近兩年內(nèi)在國內(nèi)的增速是比較快，迄今為止比較活躍的有大概350家左右，主要有兩種運(yùn)作模式：

1、由P2P平臺(tái)連接企業(yè)和投資人，企業(yè)作為債務(wù)方，投資者作為債權(quán)方，同時(shí)引入第三方擔(dān)保機(jī)構(gòu)，對企業(yè)債權(quán)進(jìn)行擔(dān)保。對于P2B平臺(tái)而言，這類產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)比較高，隨時(shí)面臨著企業(yè)違約，擔(dān)保機(jī)構(gòu)無法擔(dān)保的風(fēng)險(xiǎn)。除此之外，企業(yè)債權(quán)作為資產(chǎn)包，直接出售給投資者存在一定的違規(guī)風(fēng)險(xiǎn)。

2、企業(yè)債權(quán)包被銀行或者保險(xiǎn)公司包裝成一種定向投資產(chǎn)品，或者是銀行委托貸款產(chǎn)品，通過保險(xiǎn)公司等機(jī)構(gòu)，作為通道包裝成類公募產(chǎn)品，通過P2B平臺(tái)銷售給投資者，對于P2B平臺(tái)而言，風(fēng)險(xiǎn)比較小，只需要承擔(dān)一定的代銷責(zé)任。 在P2B的產(chǎn)品當(dāng)中，票據(jù)理財(cái)最為投資者所接受，也最為熱銷，但同時(shí)也存在商業(yè)匯票到期無法收回票款的風(fēng)險(xiǎn)。

（四）互聯(lián)網(wǎng)基金銷售

其實(shí)在寶寶類產(chǎn)品之前，互聯(lián)網(wǎng)金融的切入點(diǎn)是基金銷售，尤其是權(quán)益類產(chǎn)品的基金銷售。早在2011年10月1號《證券投資基金銷售管理辦法》，規(guī)定基金代銷資格不僅對外資銀行開閘，一些符合資格的第三方機(jī)構(gòu)也能加入。根據(jù)證監(jiān)會(huì)公布的名單顯示，截止到2014年底，一共有49家第三方銷售機(jī)構(gòu)獲批，其中又以東方財(cái)富旗下的天天基金網(wǎng)為業(yè)界龍頭。從東方財(cái)富網(wǎng)2013年的年報(bào)數(shù)據(jù)中顯示，在2013年的年報(bào)的時(shí)候，天天基金網(wǎng)的基金銷售總額占市場的0.35%，到了2014年中報(bào)，其市場的份額提升了一倍，到了0.78%，同時(shí)非貨幣的銷量也由之前的0.75%上升到2.78%。

互聯(lián)網(wǎng)基金銷售平臺(tái)未來的發(fā)展，突破點(diǎn)主要在于是否能夠提供一站式的綜合性服務(wù)（包括預(yù)算管理、財(cái)務(wù)管理和現(xiàn)金管理等，并突出個(gè)性化的服務(wù)）、是否擁有為客戶量身定制理財(cái)方案的能力、是否可以發(fā)行一些定制類的產(chǎn)品（如針對FOF基金方向的投資產(chǎn)品）。

（五）互聯(lián)網(wǎng)基金產(chǎn)品

     舉例加以說明：

1、廣發(fā)百發(fā)100指數(shù)基金。該產(chǎn)品的出現(xiàn)，令互聯(lián)網(wǎng)金融不僅僅停留在銷售上，而是利用互聯(lián)網(wǎng)優(yōu)勢將大數(shù)據(jù)、搜索因子放入權(quán)益指數(shù)的編制當(dāng)中。中證百發(fā)策略100指數(shù)使用的搜索因子是互聯(lián)網(wǎng)用戶使用百度搜索引擎，搜索相關(guān)股票的搜索量，由于百度的投資者是以散戶為主，在目前的A股市場中，百發(fā)策略100指數(shù)基金表現(xiàn)比較良好。

2、存金寶。該產(chǎn)品由支付寶與博時(shí)基金聯(lián)合推出，所掛鉤的是博時(shí)基金旗下的博時(shí)黃金ETF。博時(shí)黃金ETF是場內(nèi)基金，它只能進(jìn)行場內(nèi)申購，投資者需要通過證券公司，使用黃金現(xiàn)貨合約進(jìn)行份額申購。但存金寶打破了傳統(tǒng)模式，投資者可以在場外將現(xiàn)金放進(jìn)支付寶中，支付寶將現(xiàn)金轉(zhuǎn)換成博時(shí)黃金ETF的A份額，與場內(nèi)市場的博時(shí)黃金ETF合并操作。因此，投資者不需要開立證券賬戶，就可以參與場內(nèi)的博時(shí)黃金ETF的投資。

（六）眾籌

眾籌模式其實(shí)是團(tuán)購加預(yù)約的形式，向網(wǎng)友募集項(xiàng)目資金的模式，其特點(diǎn)就在于低門檻、多樣性、草根和創(chuàng)意。眾籌主要有四種類型，分別是債權(quán)眾籌（類似P2P）、股權(quán)眾籌、回報(bào)眾籌（預(yù)售類的眾籌）和捐贈(zèng)類眾籌（用于公益事業(yè)領(lǐng)域不計(jì)回報(bào)的眾籌）。股權(quán)類眾籌，指公司出讓一定比例的股份，面向普通投資者，投資者則通過投資入股公司，以獲得未來收益，這種基于互聯(lián)網(wǎng)渠道而進(jìn)行的融資模式，被稱為股權(quán)眾籌。主要參與人包括籌資人、出資人、眾籌平臺(tái)和托管人。

目前，全球最大的眾籌網(wǎng)站Kickstarter，在2013年籌資總額已高達(dá)4.8億美元，在2014年融資已經(jīng)超過10億美元，發(fā)布20多萬個(gè)創(chuàng)意。我國的股權(quán)眾籌行業(yè)發(fā)展迅速，尤其是在2014年以來，平臺(tái)數(shù)量和交易規(guī)模增長很快。截至2014年8月，股權(quán)眾籌平臺(tái)已達(dá)21家，累計(jì)上線的創(chuàng)業(yè)項(xiàng)目3萬多個(gè)。在2011年到2013年間，股權(quán)眾籌的融資總額還不到3億元，而僅2014年上半年，成功的股權(quán)眾籌事件超過430起，募集金額超過1.5億元。從投資人數(shù)量來看，天使匯平臺(tái)擁有1800多名認(rèn)證投資人，原始會(huì)平臺(tái)的認(rèn)證投資人超過1700個(gè)，而大家投平臺(tái)的“全民天使”注冊人數(shù)已達(dá)萬人。“嘀嘀打車”和“黃太吉煎餅”就通過眾籌分別獲得了1500萬和300萬的啟動(dòng)資金，并迅速發(fā)展成頗具影響力的創(chuàng)業(yè)企業(yè)。

 通過對六家較活躍的股權(quán)眾籌平臺(tái)歷史數(shù)據(jù)的研究 ，目前我國股權(quán)眾籌行業(yè)在投融資兩端呈現(xiàn)出如下幾個(gè)特點(diǎn)。在融資上，一是項(xiàng)目的融資規(guī)模普遍集中在200到300萬元之間，這已足夠滿足小微企業(yè)對啟動(dòng)資金的基本需要；二是融資成功率還比較低，在全部的上線項(xiàng)目中，成功融資的比例不足3%，這可能與企業(yè)信息披露不充分，投資人對企業(yè)和平臺(tái)缺乏了解有關(guān)。在投資上，一是單個(gè)項(xiàng)目的投資人數(shù)較少，普遍小于30人，平均投資者9.3人；二是個(gè)人投資金額較高，人均投資金額接近20萬。由此可見，我國的股權(quán)眾籌投資還處于一個(gè)參與者范圍較小的階段，投資者大多是有一定投資經(jīng)驗(yàn)的天使投資人或職業(yè)經(jīng)理人，這在很大程度上與眾籌融資的合法性、項(xiàng)目宣傳的公開性有直接關(guān)系。

四、互聯(lián)網(wǎng)金融的監(jiān)管探索

對于互聯(lián)網(wǎng)金融，國際上都處于監(jiān)管探索過程，還沒有成熟的監(jiān)管模式。但從各國目前出臺(tái)的監(jiān)管規(guī)定來看，大致有四個(gè)方面特點(diǎn)：一是均納入現(xiàn)有監(jiān)管框架；二是根據(jù)業(yè)務(wù)歸口到相應(yīng)部門監(jiān)管；三是根據(jù)發(fā)展形勢及時(shí)調(diào)整法律，如美國的喬布斯法等；四是除了監(jiān)管以外，一般都要輔以行業(yè)自律和企業(yè)內(nèi)控的加強(qiáng)。

國內(nèi)目前將第三方支付監(jiān)管歸口于人民銀行，將P2P監(jiān)管歸口于銀監(jiān)會(huì)，將股權(quán)眾籌監(jiān)管歸口于證監(jiān)會(huì)。在此，著重探討對股權(quán)眾籌的未來監(jiān)管。

（一）境外的股權(quán)眾籌監(jiān)管

美國于2012年頒布的《JOBS法案》確立了股權(quán)眾籌的合法地位，為全世界股權(quán)眾籌立法開了先河。根據(jù)國際證監(jiān)會(huì)組織（IOSCO）2014年9月的統(tǒng)計(jì)，意大利、英國、法國、日本都針對眾籌推出了新的法規(guī)，韓國、加拿大等8個(gè)國家發(fā)布了新法的征求意見稿。

股權(quán)眾籌屬于證券發(fā)行行為，一般要通過監(jiān)管機(jī)構(gòu)審核，世界各國則通過三種途徑為股權(quán)眾籌開了綠燈。一是股權(quán)眾籌公開發(fā)行豁免，美國在《JOBS法案》中為股權(quán)眾籌新設(shè)豁免條款，符合條件的企業(yè)可以公開發(fā)行，只承擔(dān)較輕的信息披露義務(wù)。二是小額公開發(fā)行豁免，歐盟《MiFID法案》允許各成員國根據(jù)自身情況，設(shè)定一個(gè)低于500萬歐元的小額公開發(fā)行豁免上限，歐盟國家普遍在這一原則下開展眾籌發(fā)行，可免于發(fā)布招股說明書。三是私募發(fā)行豁免，英國適當(dāng)降低了對合格投資者資產(chǎn)的要求，但強(qiáng)調(diào)了投資者對風(fēng)險(xiǎn)的識別能力，面向這類投資者的股權(quán)眾籌私募發(fā)行可以豁免注冊。

各國普遍將股權(quán)眾籌平臺(tái)作為抓手，從準(zhǔn)入門檻、功能定位、宣傳推介三個(gè)方面加以監(jiān)管。準(zhǔn)入方面，通常采用牌照管理，如美國為股權(quán)眾籌平臺(tái)新設(shè)了“集資門戶”的牌照類型，對其資本金要求明顯降低，但不得開展承銷、投顧、投資咨詢等傳統(tǒng)業(yè)務(wù)。功能方面，幾乎所有國家都要求平臺(tái)開展一定程度的盡職調(diào)查，重點(diǎn)包括核實(shí)發(fā)行人的真實(shí)身份、關(guān)聯(lián)方和利益沖突、資金用途等。宣傳方面，平臺(tái)要本著中立、透明的原則進(jìn)行廣告宣傳，不得提供有偏向的投資建議，且平臺(tái)必須披露從發(fā)行人處獲得的報(bào)酬。

對于發(fā)行人，各國一般在企業(yè)類型、融資規(guī)模、信息披露三個(gè)方面進(jìn)行約束，兼顧融資便利和風(fēng)險(xiǎn)防范。企業(yè)類型上，發(fā)行人通常被限定為小微企業(yè)，意大利等國還對企業(yè)所在行業(yè)、雇傭人數(shù)、年?duì)I業(yè)額等做出規(guī)定。融資規(guī)模上，幾乎所有國家都劃定了融資金額的上限，如美國為100萬美元、法國為100萬歐元，加拿大為150萬加元等。信息披露上，雖不規(guī)定企業(yè)提交招股說明書，但一般也要求披露公司財(cái)務(wù)、資金用途等基本情況，從而在降低企業(yè)合規(guī)負(fù)擔(dān)和保護(hù)投資者權(quán)益之間尋求平衡。

  對于投資者，各國在投資額度、冷靜期、投資者教育三個(gè)方面采取措施，以實(shí)現(xiàn)投資者保護(hù)。投資額度上，美國、英國限定了個(gè)人資產(chǎn)中用于眾籌投資的比例，大部分國家則劃定了投資單個(gè)項(xiàng)目的金額上限，如加拿大為2500加元，澳大利亞為2500澳元，日本為50萬日元。冷靜期上，各國都給予投資者解除合約的權(quán)利，意大利的冷靜期是7天，美國和韓國的投資者都有在募資截至日前取消投資的權(quán)利。投資者教育上，新用戶要在注冊時(shí)簽署風(fēng)險(xiǎn)提示表格，內(nèi)容包括對潛在資金損失、流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)等的提示，并明確要求投資者自擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)。荷蘭還強(qiáng)制要求投資者將大規(guī)模資金分配到不同的項(xiàng)目中，投資額越高，分配的項(xiàng)目就越多。

  募集成功后，監(jiān)管的重點(diǎn)將轉(zhuǎn)移到持續(xù)信息披露和股權(quán)轉(zhuǎn)售上來。信息披露上，大部分國家要求企業(yè)持續(xù)披露財(cái)報(bào)，披露標(biāo)準(zhǔn)隨公司規(guī)模的擴(kuò)大而提高。在美國，年收入10萬美元以下的公司要求高管簽字確認(rèn)；10萬到50萬美元的，要求獨(dú)立會(huì)計(jì)師審核；50萬美元以上的，要求會(huì)計(jì)事務(wù)所進(jìn)行審計(jì)。股權(quán)轉(zhuǎn)售上，法國、意大利、西班牙、英國沒有任何限制，美國、韓國則要求1年之內(nèi)不得轉(zhuǎn)售，且轉(zhuǎn)售的對象嚴(yán)格限制在發(fā)行人和眾籌投資者之間。為活躍眾籌市場，日本證券交易商協(xié)會(huì)正在建立一個(gè)交易系統(tǒng)，實(shí)現(xiàn)眾籌股權(quán)的轉(zhuǎn)讓。

（二）境內(nèi)的股權(quán)眾籌監(jiān)管

    目前，我國將股權(quán)眾籌分為私募、公募兩種模式：

2014年12月18號，中國證券業(yè)協(xié)會(huì)公布《私募股權(quán)眾籌融資管理辦法》征求意見稿，規(guī)定：一是投資者必須為特定對象，經(jīng)營股權(quán)眾籌平臺(tái)核實(shí)，符合管理辦法中規(guī)定條件的實(shí)名注冊用戶；二是投資者累計(jì)不得超過200人；三是股權(quán)眾籌平臺(tái)只能向?qū)嵜杂脩敉扑]項(xiàng)目信息，股權(quán)眾籌平臺(tái)和融資者均不得進(jìn)行公開宣傳、推介或者勸誘；四是投資單個(gè)融資項(xiàng)目的最低金額不得低于100萬元人民幣。

近日，第一批公募股權(quán)眾籌試點(diǎn)平臺(tái)出爐，分別是京東金融的“東家”、平安集團(tuán)旗下的深圳前海普惠眾籌交易股份有限公司，以及螞蟻金服的“螞蟻達(dá)客”。伴隨著公募股權(quán)眾籌牌照的落地，《證券法》有關(guān)發(fā)行證券的規(guī)則（《證券法》修改草案第十三條規(guī)定，通過證券經(jīng)營機(jī)構(gòu)或者國務(wù)院證券監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)認(rèn)可的其他機(jī)構(gòu)以互聯(lián)網(wǎng)眾籌方式公開發(fā)行證券，發(fā)行人和投資人符合國務(wù)院證券監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)規(guī)定的條件的，可以豁免注冊或者核準(zhǔn)），以及公募股權(quán)眾籌的管理辦法都在加緊制定中，有望于下半年推出。

借鑒各國股權(quán)眾籌立法思想，結(jié)合我國當(dāng)下的行業(yè)實(shí)踐，我們認(rèn)為應(yīng)在監(jiān)管政策制定中把握好以下幾方面的關(guān)系。一是經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型和融資方式轉(zhuǎn)變的關(guān)系。新常態(tài)下，經(jīng)濟(jì)增長點(diǎn)開始向創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)企業(yè)轉(zhuǎn)移，商事制度改革后大量新建企業(yè)又難以通過傳統(tǒng)金融體系獲得資金，這就要求在規(guī)則制定中，將股權(quán)眾籌的對象定位于中小微企業(yè)，通過社會(huì)資源的再分配支持經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型。二是防范風(fēng)險(xiǎn)和鼓勵(lì)創(chuàng)新的關(guān)系。股權(quán)眾籌行業(yè)還處于摸索階段，新的理念和經(jīng)營方式推陳出新，這就要求立法立規(guī)中遵從“適度監(jiān)管”的原則，為創(chuàng)新留出足夠的空間。同時(shí)，應(yīng)借鑒國外對資金托管、信息核查等方面的實(shí)踐，劃定明確的監(jiān)管底線，嚴(yán)把風(fēng)險(xiǎn)關(guān)。三是政府監(jiān)管和行業(yè)自律的關(guān)系。應(yīng)采用“分類監(jiān)管”的原則，對私募股權(quán)眾籌，以投資者準(zhǔn)入為抓手，以施行行業(yè)自律管理為主；對公募股權(quán)眾籌，因涉及公眾利益，須由政府部門嚴(yán)格執(zhí)行牌照監(jiān)管，允許對小微企業(yè)輻射廣、風(fēng)險(xiǎn)把控能力強(qiáng)的平臺(tái)，先行先試，通過實(shí)踐積累，探索兼顧融資效率和投資者保護(hù)的監(jiān)管體系，助推我國經(jīng)濟(jì)的轉(zhuǎn)型升級。

                             （安徽證監(jiān)局新業(yè)務(wù)監(jiān)管處）